Ajustement du plan de croissance fixe de Shanghai Hejing : suppression de projets supplémentaires, ajout de 700 millions de tranches de silicium de 12 pouces et recours à la dette pour 70 % des fonds d'expansion

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2026.11.11 23:15

· De Pékin

Texte intégral 3019 mots

Sous la vague de substitution nationale des tranches de silicium semi-conducteur, les tranches de silicium de 12 pouces constituent un terrain de concurrence incontournable. Shanghai Hejing (688584.SH), en tant qu'acteur principal du secteur des pistes de plaquettes épitaxiales nationales et étrangères, a élaboré un autre plan de refinancement cette année pour parier sur l'industrialisation de plaquettes de silicium semi-conducteurs de 12 pouces.

Le 11 novembre, la société a publié le dernier « Prospectus pour l'émission d'actions A à des cibles spécifiques en 2026 (projet révisé) ». Après révision, l'entreprise a mis fin à ses dispositions en matière de fonds de roulement supplémentaire et a prévu de lever 700 millions de yuans, qui seront tous investis dans des projets d'expansion de la production. Cependant, cette augmentation fixe ne peut couvrir que plus de 20 % de l'investissement total du projet de 2,575 milliards de yuans, et plus de 70 % du déficit de financement doit être comblé par des prêts syndiqués.

Il convient de mentionner que Shanghai Hejing, cotée sur le marché des actions A le 8 février 2024, a levé des fonds fréquemment : elle venait de lever 1,5 milliard de yuans pour la recherche et le développement, l'industrialisation et les investissements supplémentaires lors de l'introduction en bourse, et les projets ne sont pas encore terminés ; en août 2026, elle a achevé l'émission de la première phase d'obligations d'innovation scientifique et technologique d'une valeur de 200 millions de yuans, et elle lance désormais un plan d'augmentation fixe de 700 millions de yuans.

Le projet de flux supplémentaire sera interrompu et les 700 millions d'augmentation fixe seront entièrement investis dans l'industrialisation des tranches de silicium de 12 pouces.

Après une série de changements majeurs dans le plan, les grandes lignes du financement par placement privé de Shanghai Hejing en 2026 sont devenues claires.

Avant cette révision, l'entreprise prévoyait initialement de lever pas plus de 900 millions de yuans, dont 700 millions de yuans seraient investis dans le projet d'industrialisation de grandes tranches de silicium à semi-conducteurs de 12 pouces, et les 200 millions de yuans restants seraient utilisés pour compléter le fonds de roulement. Dans la réponse à la lettre d'enquête et au plan de placement privé révisé divulgués le 11 novembre 2026, la société a directement interrompu le projet supplémentaire et réduit la limite supérieure des fonds levés à 700 millions de yuans. Elle prévoit d'utiliser la totalité de cet argent pour l'achat d'équipements et de logiciels dans le cadre du projet d'industrialisation de grandes tranches de silicium à semi-conducteurs de 12 pouces, et ne trouvera plus de fonds autres que les dépenses en capital.

Selon le plan, l'investissement total dans le projet d'expansion s'élève à 2,575 milliards de yuans. Une fois le projet terminé, il atteindra une capacité de production annuelle de 900 000 tranches de substrat de 12 pouces et de 720 000 tranches épitaxiales de 12 pouces. Parmi elles, les tranches de substrat poli de 12 pouces seront utilisées en interne pour la production de tranches épitaxiales et ne seront pas vendues au monde extérieur. Seules les tranches épitaxiales de 12 pouces seront vendues au monde extérieur, ciblant les marchés d'applications haut de gamme tels que les capteurs d'image CIS et les puces logiques.

Du point de vue de la structure d'investissement, les frais d'achat d'équipements et de logiciels constituent la majeure partie de l'investissement, s'élevant à environ 2,268 milliards de yuans, soit 88,11 % de l'investissement total du projet. Il s’agit d’un projet typique de fabrication de semi-conducteurs exigeant de nombreux actifs.

En fait, si l'on considère la structure des investissements lors de la phase d'introduction en bourse, Shanghai Hejing s'était déjà concentrée sur la R&D et l'industrialisation de tranches de silicium de grande taille et sur la technologie épitaxiale lors de son introduction en bourse. Les projets d'investissement de l'époque comprenaient deux projets principaux : « la croissance de monocristaux à faible résistance et la R&D épitaxiale de haute qualité » et les « projets de R&D et d'industrialisation de tranches épitaxiales de haute qualité », axés sur l'optimisation de la croissance cristalline liée à l'épitaxie de 8 pouces et de 12 pouces, des processus de croissance épitaxiale et des capacités de R&D. Il convient de mentionner que le « Projet de R&D et d'industrialisation de plaquettes épitaxiales de haute qualité » a été achevé en octobre 2026 et que l'heure de démarrage du « Projet de R&D sur la croissance de monocristaux à faible résistance et l'épitaxie de haute qualité » a été reportée au 30 juin 2027.

La précédente levée de fonds de l'introduction en bourse n'est pas encore entièrement achevée et une nouvelle série d'importantes dépenses en capital a suivi. La Bourse de Shanghai demande à l'entreprise d'expliquer les différences et les liens entre ce placement privé et le projet de levée de fonds d'introduction en bourse. La société a déclaré dans sa dernière réponse aux demandes de renseignements que, d'un point de vue logique commerciale, ce projet d'expansion du placement privé est lié à la levée de fonds de l'introduction en bourse. La collecte de fonds pour l'introduction en bourse est davantage axée sur la recherche et le développement de processus, la vérification de la ligne de production et la consolidation des technologies sous-jacentes liées au 12 pouces. Ce placement privé vise à promouvoir la construction d'une capacité de production à grande échelle après l'achèvement de l'accumulation technologique précoce, à réaliser la mise en œuvre de la R&D et de la production de masse en petits lots, et à compléter la chaîne complète d'épitaxie de substrat de 12 pouces.

L'entreprise a également clairement indiqué que cette expansion provenait d'une demande réaliste de substitution nationale sur le marché. Les données du rapport TechInsights McClean 2025 montrent que la taille du marché mondial des capteurs d'image CMOS (CIS) a atteint 20,177 milliards de dollars américains en 2024. Il devrait maintenir un taux de croissance annuel composé moyen de 14,47 % entre 2026 et 2029, et la taille du marché devrait dépasser 45 milliards de dollars américains d'ici 2029. Parmi eux, la taille du marché chinois de la CEI atteindra 52,68 milliards de yuans en 2024, soit une augmentation sur un an de 20,94 % par rapport à 2023 (données du China Business Industry Research Institute).

L'industrie mondiale de la CEI a formé un modèle selon lequel « Sony domine le haut de gamme, Samsung prend en compte l'échelle et les entreprises chinoises progressent », présentant une situation d'oligopole hautement concentrée pendant longtemps. La fabrication nationale de puces continue de stimuler la demande de substrats de silicium de 12 pouces et de plaquettes épitaxiales haut de gamme. Il existe toujours un déficit d'approvisionnement dans la chaîne d'approvisionnement locale, et les entreprises industrielles choisissent généralement d'augmenter et d'élargir la production pour conquérir des parts de marché.

Dans ce contexte, la capacité de production de plaquettes épitaxiales de dispositifs d'alimentation de 12 pouces existante de Shanghai Hejing ne peut pas être directement commutée vers le domaine des puces analogiques CIS, et la société entretient une coopération approfondie et à long terme avec les principaux clients et est entrée avec succès dans le domaine des centres de données IA. Au troisième trimestre 2026, le taux d'utilisation de la capacité des tranches épitaxiales pour dispositifs de puissance de 12 pouces a atteint 89,44 % et continue d'être tendu. À la fin de 2025, la capacité de production annuelle de plaquettes épitaxiales de 12 pouces de l'entreprise sera de 563 900 pièces, dont 383 900 pièces dans le domaine des dispositifs de puissance et 180 000 pièces dans le domaine des puces analogiques CIS.

Il convient toutefois de noter que les grandes tranches de silicium de 12 pouces constituent une piste extrêmement coûteuse en capital. Il faut beaucoup de temps pour que les nouvelles lignes de production montent en puissance et améliorent les rendements. Avec l'ajout d'une capacité de production de près d'un million, la question de savoir si suffisamment de commandes en aval pourront être trouvées à l'avenir reste au centre des préoccupations du marché. Une fois que la demande en aval ne répondra pas aux attentes, il y aura des risques de capacité de production inutilisée et de dépréciation qui rongeront les bénéfices. L'enquête de la Bourse de Shanghai s'est également concentrée sur la rationalité du calcul des bénéfices du projet. Selon les calculs basés sur les dossiers de candidature, le taux de rentabilité financière interne du projet après impôt sur le revenu n'était que de 5,91 %.

La collecte de fonds ne couvre que 27 % des investissements, et le déficit de financement pour l'expansion de la production dépend principalement des prêts.

Dans le secteur à forte intensité de capital, ce qui est plus rare que la capacité de production, ce sont les fonds disponibles de Shanghai Hejing.

L'ampleur de l'augmentation fixe de 700 millions de yuans n'est pas minime, mais elle ne représente qu'environ 27 % de l'investissement total de 2,575 milliards de yuans. La plupart des déficits de financement doivent être comblés par des emprunts.

Selon le plan de financement dévoilé par la société, à l'exclusion des 700 millions de yuans de fonds à augmentation fixe, les sources de financement restantes du projet sont divisées en deux parties : une partie est le capital propre du projet et l'autre partie est un prêt syndiqué de 1,8 milliard de yuans fourni par un syndicat dirigé par la succursale Henan de la Banque de développement de Chine. Le financement par emprunt représente près de 70 % de l'investissement total du projet, et les caractéristiques de l'expansion de la dette sont très distinctes.

Selon les hypothèses de calcul du projet, le taux d'intérêt d'emprunt est de 3,1 %, la période de construction est de 3 ans et les intérêts pendant la période de construction sont de 80,91 millions de yuans. Cela signifie que pendant les phases ultérieures de construction et de production du projet, l'entreprise continuera à supporter des charges d'intérêts considérables et que les charges financières auront un impact direct sur le compte de résultat.

En regardant le troisième rapport trimestriel de l'entreprise pour 2026, nous constatons que le niveau d'exploitation est déjà sous pression. Au cours des trois premiers trimestres de 2026, Shanghai Hejing a réalisé un bénéfice d'exploitation de 950 millions de yuans, soit une baisse de 5,49 % sur un an ; le bénéfice net attribuable à la société mère s'est élevé à 48,8959 millions de yuans, soit une forte baisse de 53,34 % sur un an ; le bénéfice net après déduction des actions non attribuables n'était que de 29,895 millions de yuans, soit une baisse de 70,34 % d'une année sur l'autre, et la contraction des bénéfices a été bien plus importante que la baisse des revenus.

La marge bénéficiaire brute a également affiché une tendance à la baisse. Affectées par de multiples facteurs tels que les cycles industriels, la concurrence sur le marché, les fluctuations des matières premières et les changements dans la structure des produits, les marges bénéficiaires brutes de l'activité principale de l'entreprise étaient respectivement de 37,60 %, 29,15 %, 29,23 % et 26,58 % en 2023-2025 et au premier semestre 2026.

Le bon côté est que le cash-flow opérationnel de l’entreprise reste résilient. Au cours des trois premiers trimestres de 2026, le flux de trésorerie net généré par les activités opérationnelles s'est élevé à 328 millions de yuans, soit une légère augmentation de 9,80 % sur un an. La capacité hématopoïétique principale de l'entreprise existe, ce qui peut apporter un certain espace tampon pour la construction du projet. À la fin du troisième trimestre, le capital monétaire de l'entreprise s'élevait à 729 millions de yuans, ce qui permet de couvrir le chiffre d'affaires d'exploitation quotidien. Cependant, face à des projets d'envergure d'une valeur de 2,5 milliards, le montant de ses fonds propres est évidemment insuffisant pour le soutenir.

À la fin du troisième trimestre 2026, la société avait des emprunts à court terme de 70,0208 millions de yuans, des passifs non courants à un an de 9,4942 millions de yuans, des emprunts à long terme de 724 millions de yuans et des obligations à payer de 199,6278 millions de yuans. Au cours du cycle d'expansion de la production, le ratio actif-passif de l'entreprise augmentera avec la mise en œuvre de prêts syndiqués, et la pression sur le remboursement de la dette augmentera également. L’entreprise a également mis en garde contre les risques liés à sa réponse aux demandes de renseignements. Il existe des incertitudes quant à l’avancement de l’approbation et du décaissement des prêts syndiqués ; si l'industrie des semi-conducteurs connaît un ralentissement, si les prix des produits chutent après la mise en production du projet et si le taux d'utilisation des capacités est inférieur aux prévisions, les revenus du projet seront inférieurs aux prévisions, voire incapables de couvrir le principal et les intérêts.

Pour Shanghai Hejing, ce qui nous attend est le dilemme d’une industrie cyclique typique : si elle n’augmente pas sa production, elle prendra du retard sur ses pairs dans la voie de la substitution nationale ; S’il emprunte des sommes importantes pour accroître sa production, il devra résister au double test des coûts financiers et des fluctuations cycliques.

Après tout, il faudra beaucoup de temps pour qu'un projet d'expansion de la production passe de la construction et de la montée en puissance des lignes de production à la libération de la capacité de production et à la réalisation de bénéfices. Et le financement par placement privé ne peut résoudre qu'une petite partie des fonds. Le véritable test de l'entreprise sera la prospérité de l'industrie au cours des prochaines années, la mise en œuvre de l'expansion de la clientèle et la résilience financière pour résister à des dettes importantes. (Cet article a été publié pour la première fois sur Titanium Media APP, texte | Value Scale, auteur | Tao Zi)

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